波動市的秘密武器——目標(biāo)策略

01

中長期來看 A股依然有較大配置價值

目前，中國整體經(jīng)濟的宏觀杠桿率依然處于一個較高的水平，從估值來講，很多行業(yè)已經(jīng)不便宜，但我們認(rèn)為，從中長期來看，A股依然有較大配置價值。 

首先，從大類資產(chǎn)配置角度來看，A股在中國的居民財富配置中占比仍然不到7%，很多資產(chǎn)依然沉淀在地產(chǎn)以及固收類理財產(chǎn)品中，這種配置比例在長期來看是不合理的。 

借鑒美國這樣的成熟國家經(jīng)驗，經(jīng)歷過多輪周期的歷練后，股票資產(chǎn)在美國整個居民財富的配置比例是超過30%的，相信A股在長期的居民財富再分配下，未來的權(quán)重會越來越高。

其次，剛兌的打破以及無風(fēng)險收益率下行凸顯A股的性價比。過去3年，市場上仍有大量被認(rèn)為是無風(fēng)險收益的理財產(chǎn)品，A股資產(chǎn)的收益率雖然不低，持有一年的平均到期收益率有10%以上，但是如果考慮到波動率，A股的配置價值在過去其實是不明顯的，很多投資人會選擇買信托或者銀行理財產(chǎn)品。

但是自從2019年下半年開始，隨著無風(fēng)險收益率持續(xù)下行以及信托剛兌的打破，越來越多的投資人開始意識到權(quán)益類資產(chǎn)才可能是未來提升收益率的最佳途徑，也愿意為此承擔(dān)更大的風(fēng)險。

最后，從經(jīng)濟基本面上來看，國內(nèi)疫情目前已得到有效控制，一季度經(jīng)濟的恢復(fù)力度很快，在持續(xù)寬松的貨幣政策支持下，接下來整個經(jīng)濟的恢復(fù)力度預(yù)計還是比較快的。估值上看，雖然結(jié)構(gòu)性上部分板塊估值偏高，但銀行、上游周期這些行業(yè)估值還是有較大折價，A股整體的估值依然處于合理偏低的水平。

總的來說，我們認(rèn)為中國是全球最有競爭力的大經(jīng)濟體，有全球最大的統(tǒng)一消費市場，最健全的供應(yīng)鏈體系以及最強的執(zhí)行力。在中國國內(nèi)居民和外資長期戰(zhàn)略增配的邏輯下，中國資產(chǎn)的風(fēng)險溢價會持續(xù)，中長期A股依然機會大于風(fēng)險，高凈值客戶需要提高A股在其資產(chǎn)中的配置權(quán)重。 

02

高波動市下高凈值客戶的需求

看到機遇的同時，我們也必須正視挑戰(zhàn)，那就是資產(chǎn)的波動率在未來會大幅增加，好的資產(chǎn)在未來一樣可能給客戶帶來痛苦的體驗。

從歷史來看，大部分投資人很難在一個高波動資產(chǎn)上掙到長期安定的錢。

A股在過往30年的回報率其實是非常可觀的，上證指數(shù)年化回報達(dá)到12%，超越了很多實體企業(yè)的利潤率水平，但事實上能掙到這么高回報率的投資人很少，因為正常投資人很難承受高達(dá)30-40%的年化波動率，更不用說股災(zāi)期間曾高達(dá)50-70%的跌幅。我們從公募基金A股投資人持倉的換手率數(shù)據(jù)可以看到，大多數(shù)投資人在整個市場中是追漲殺跌的，真正能賺到錢的是極少數(shù)。

數(shù)據(jù)來源：歌斐資產(chǎn)，Wind

未來這樣的市場環(huán)境可能還會發(fā)生。在A股市場如何去解決高波動的問題，如何在這樣有配置價值的市場環(huán)境中最大化的賺到錢，成為了每個投資人需要正視面對的問題。

高凈值客戶在投資時經(jīng)常會面臨三個痛點：

第一、什么樣的管理人值得投資， 或者說投資人愿意為什么樣的管理人支付費用; 

第二、什么時點進(jìn)入市場。擇時是資管行業(yè)最稀缺和珍貴的能力，如果沒有專業(yè)的體系做支持，過于頻繁或者隨意的擇時無疑是毀滅價值的。如此大波動率的市場，時機的選擇至關(guān)重要。如果投資人無法具備這一專業(yè)能力，就只能聚焦如何選擇合適標(biāo)的; 

第三、如何管理組合。很多高凈值客戶購買的產(chǎn) 品已經(jīng)是一個投資組合，并在做組合管理，但做好組合管理最大的前提是能清晰認(rèn)知我們的投資標(biāo)的并做密切的跟蹤以及對市場的環(huán)境做出判斷，這對于很多投資人來講是非常困難的。

數(shù)據(jù)來源：歌斐資產(chǎn)，Wind

在投資過程中，如果無法有效解決以上三個痛點，投資組合就很可能陷入尷尬的境地，要么資產(chǎn)配置數(shù)量越來越多，組合變得混亂，要么配置后寄希望于后市表現(xiàn)，而對所選的投資標(biāo)的缺乏信心。

我們認(rèn)為，對于高凈值投資人來講，如果給定目標(biāo)約束，比如說投資人清晰知道自己能夠承擔(dān)的風(fēng)險預(yù)算或者波動率是多少，在這個目標(biāo)約束下追求相對合理的超額收益，就可以給高凈值投資人創(chuàng)造安心的投資體驗和結(jié)果。

這是歌斐公開市場團隊給高凈值客戶提出的二級市場解決方案——目標(biāo)回報型多策略，通過多策略組合有效降低波動率，聚焦投資最優(yōu)秀管理人來分享A股長期的阿爾法收益，追求給投資人帶來預(yù)期的目標(biāo)回報。

03

目標(biāo)回報型多策略的收益來源

A股市場環(huán)境復(fù)雜多變， 如何達(dá)到在相對小的波動預(yù)算下實現(xiàn)目標(biāo)收益？目標(biāo)回報型多策略組合收益的來源主要有兩方面：1. 靈活多元的策略配置；2. 深度挖掘潛力管理人。

市場上一共有5大類策略近20種細(xì)分策略，每一種策略都可以看作是一種盈利模式。單一策略在適合發(fā)揮的市場環(huán)境會有很好的表現(xiàn)，比如大家最容易理解的牛市時股票做多尤其是指數(shù)基金表現(xiàn)最好。但市場是復(fù)雜多變的，不可能一成不變。 

相對于策略單一的公、私募基金，未來市場無論是震蕩市、慢牛行情、階段性波動率大幅提升，還是短期出現(xiàn)黑天鵝，多策略這種全方位的配置思路跟方案能應(yīng)對未來可能面臨的多變市場，幫投資人控制住回撤和波動率, 實現(xiàn)組合投資目標(biāo)。比如，2018年和2015年的市場環(huán)境非常惡劣，我們通過增加市場中性、宏觀對沖等弱相關(guān)策略，有效控制了基金回撤，幫投資人保留住了投資收益。

圖表來源：歌斐資產(chǎn)

優(yōu)秀的管理人一定有清晰的投資風(fēng)格和盈利模式，管理人篩選的重點在于精準(zhǔn)識別管理人的核心競爭力并對其進(jìn)行精準(zhǔn)定位。 在過往7年過程中，我們建立了管理人篩選體系并積累了豐富的實戰(zhàn)經(jīng)驗，會在發(fā)現(xiàn)優(yōu)秀管理人后在適合他發(fā)揮的市場提前布局，在管理人規(guī)模達(dá)到了一定邊界、超額收益下降時降低配置倉位，收獲其黃金成長期的收益。

具體到策略配置，多策略組合就像一場足球比賽。策略組合中有前鋒、中場和后衛(wèi)，我們給不同的策略賦予了非常清晰的目標(biāo)，這是一個組合能夠達(dá)到組合配置目標(biāo)的非常核心的要素。

數(shù)據(jù)來源：歌斐資產(chǎn)，管理人管理的其他產(chǎn)品策略不代表未來配置比例的保證

我們對前鋒的定義是要實現(xiàn)高彈性的一個進(jìn)攻型的部位，這種策略在市場上漲時都得到比較好的應(yīng)用效果。

策略中占比最高的中場策略，特點是攻守兼?zhèn)洌覀冑x予它的目標(biāo)是在控制一定波動率的情況下，能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定的超額阿爾法的能力。

后衛(wèi)策略，目標(biāo)是能夠以較小的波動率獲取相對穩(wěn)健的絕對收益，我們并不指望這類策略能對整個組合有非常多的收益貢獻(xiàn)，但是在整個波動率的平滑上，在面對黑天鵝和市場巨幅震蕩時，后衛(wèi)策略能對沖市場系統(tǒng)性風(fēng)險，起到壓艙石的作用。 

每類策略在整個組合中都有明顯的目標(biāo)， 我們利用多策略之間收益來源的低相關(guān)性，策略之間互為攻守，在不同市場環(huán)境中相互配合，從而實現(xiàn)預(yù)期的風(fēng)險收益目標(biāo)。